日前，監(jiān)管部門對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)提出降低負(fù)債率的要求，包括一年內(nèi)降檔、三年內(nèi)全面完成符合“三道紅線”的調(diào)整。從數(shù)據(jù)看，很多知名且激進(jìn)的地產(chǎn)公司問題很嚴(yán)重。

很多人將這種做法與日本1990年收緊房地產(chǎn)融資的政策比較，從而得出可能會(huì)戳破地產(chǎn)泡沫，并危及經(jīng)濟(jì)發(fā)展的判斷。1990年代美國(guó)連續(xù)5次提高利率，由2.5%升至6%，也主要是打擊了住宅市場(chǎng)需求端以及整個(gè)資產(chǎn)市場(chǎng)，導(dǎo)致股市和樓市相繼暴跌。但中國(guó)當(dāng)前并未提高按揭利率，甚至還有所下行。對(duì)于房地產(chǎn)融資的限制，在短期內(nèi)只會(huì)增加供給，迫使房地產(chǎn)企業(yè)加快開發(fā)，因此，不可能像日本那樣戳破整個(gè)經(jīng)濟(jì)泡沫。

所謂日本地產(chǎn)泡沫破裂導(dǎo)致日本失去二十年的說(shuō)法是嚴(yán)重夸大，也不符合事實(shí)。當(dāng)然，這么說(shuō)并不意味著不對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定保持警惕。日本在1990年代初，不只是地產(chǎn)泡沫，而是整個(gè)經(jīng)濟(jì)處于泡沫之中，包括股市泡沫以及過(guò)高的債務(wù)率。在資產(chǎn)泡沫與金融風(fēng)險(xiǎn)之后，是日本實(shí)體經(jīng)濟(jì)的空虛化。在此之前，日本政府持續(xù)多年通過(guò)投資基礎(chǔ)設(shè)施刺激經(jīng)濟(jì)，以擴(kuò)大內(nèi)需應(yīng)對(duì)貨幣升值帶來(lái)的出口競(jìng)爭(zhēng)力下降的壓力。

日本人競(jìng)相購(gòu)入資產(chǎn)制造了資產(chǎn)泡沫，提高了杠桿率，也嚴(yán)重削弱了日本國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)性，大量資本流入資產(chǎn)領(lǐng)域，制造業(yè)與消費(fèi)受到擠壓。與此同時(shí)，為應(yīng)對(duì)日元升值，大量日本企業(yè)赴海外投資，日本出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)空心化現(xiàn)象，日本企業(yè)在全球市場(chǎng)的份額早已達(dá)到拐點(diǎn)。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力下降的基礎(chǔ)上，資產(chǎn)泡沫破裂導(dǎo)致的去杠桿運(yùn)動(dòng)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)雪上加霜，出現(xiàn)所謂的資產(chǎn)負(fù)債表衰退，美國(guó)發(fā)起信息產(chǎn)業(yè)革命后對(duì)日本形成了強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)壓制，日本經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期低迷狀態(tài)。

因此，日本的問題主要是經(jīng)濟(jì)高度金融化以及制造業(yè)失去成長(zhǎng)性，使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)空心化和泡沫化，地產(chǎn)只是其泡沫表象之一。中國(guó)當(dāng)前房地產(chǎn)業(yè)面臨與日本1990年代初類似的狀況。但是，中國(guó)的情況與當(dāng)時(shí)的日本并不相同。首先，中國(guó)早已將政策轉(zhuǎn)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)創(chuàng)新，并強(qiáng)化以國(guó)內(nèi)需求為主體的雙循環(huán)格局。其次，近幾年，中國(guó)主動(dòng)采取降杠桿，避免脫實(shí)向虛，降低金融風(fēng)險(xiǎn)。也就是說(shuō)，除了房地產(chǎn)市場(chǎng)通過(guò)調(diào)控穩(wěn)定價(jià)格外，逐步化解制造業(yè)、金融以及需求等領(lǐng)域存在的問題，避免重蹈日本的覆轍。

事實(shí)上，中國(guó)政府對(duì)問題較為嚴(yán)重的房地產(chǎn)市場(chǎng)實(shí)施了“凍結(jié)”措施，即通過(guò)調(diào)控確保穩(wěn)定，避免大起大落制造風(fēng)險(xiǎn)。這是為了給金融防風(fēng)險(xiǎn)與結(jié)構(gòu)調(diào)整創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定的環(huán)境。房地產(chǎn)市場(chǎng)處于經(jīng)濟(jì)核心位置，繞過(guò)它推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革是不完整的，也會(huì)影響效果。

近日，由哈佛大學(xué)和清華大學(xué)教授共同完成的一份報(bào)告表示，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)可能觸頂了，文章認(rèn)為，支持房地產(chǎn)繁榮的家庭收入和人口成長(zhǎng)近期放緩了，而且下行趨勢(shì)有望繼續(xù)。長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年的房地產(chǎn)繁榮導(dǎo)致房?jī)r(jià)和供應(yīng)錯(cuò)位，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能觸及了“一個(gè)潛在的危險(xiǎn)高點(diǎn)”。報(bào)告也認(rèn)為，由于高首付等監(jiān)管保護(hù)，中國(guó)的住房市場(chǎng)仍不太可能成為立即引發(fā)金融危機(jī)的誘因。顯然，絕大多數(shù)因素都不支持房地產(chǎn)繼續(xù)繁榮，而且結(jié)構(gòu)性改革也需要盡快解決房地產(chǎn)市場(chǎng)拉大的分配差距以及對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的威脅。

很多人也關(guān)注到另外一個(gè)棘手的問題：限制房地產(chǎn)公司債務(wù)水平后，將會(huì)導(dǎo)致地方政府的土地財(cái)政失去來(lái)源，從而令一些嚴(yán)重依賴土地出讓收入的地方政府財(cái)政出現(xiàn)危機(jī)。地方政府與銀行是在地產(chǎn)市場(chǎng)中獲益最多的部門，但如果它們嚴(yán)重依賴地產(chǎn)市場(chǎng)，就會(huì)成為危機(jī)。無(wú)論如何，土地財(cái)政都無(wú)法持續(xù)，因此，它不是房地產(chǎn)業(yè)調(diào)整應(yīng)考慮的因素，而是財(cái)政改革的內(nèi)容。這也表明，房地產(chǎn)市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)中的影響過(guò)大，大到不得不提前做出系統(tǒng)性準(zhǔn)備，拖得越久，系統(tǒng)性的結(jié)構(gòu)性問題就越難解決，陷入“大到不能倒”的困境。