當(dāng)杠桿運(yùn)用到極致時(shí)，高負(fù)債就是房企難以治愈的“心病”。諸葛找房統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，100家上市房企踩中“三道紅線”（剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%、凈負(fù)債率大于100%、現(xiàn)金短債比小于1倍）的占比高達(dá)86%，當(dāng)然，剩下的14%亦不能完全“安枕”。

貝殼研究院向《證券日?qǐng)?bào)》提供的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，截至11月24日，今年以來(lái)成功赴港上市的房企有5家，仍在排隊(duì)赴港上市的房企尚有8家（含招股書已過(guò)期），其中有多家企業(yè)都是經(jīng)過(guò)二次遞表尚未完成IPO。二次遞表延遲上市現(xiàn)象頻發(fā)

負(fù)債高盈利不穩(wěn)是癥結(jié)

“今年成功上市的5家房企中僅祥生控股是一次遞表通過(guò)，正在排隊(duì)上市的房企多數(shù)都經(jīng)歷‘遞表-到期-再次遞表’的循環(huán)，未來(lái)這種情況可能會(huì)延續(xù)。”貝殼研究院高級(jí)分析師潘浩向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，一方面“三道紅線”是行業(yè)規(guī)則改變的重大信號(hào)，不僅會(huì)影響房企上市之路，也同樣會(huì)影響整個(gè)行業(yè)未來(lái)發(fā)展方向，再疊加疫情影響，港交所對(duì)遞表房企審核更加嚴(yán)格；另一方面隨著頭部房企陸續(xù)完成上市動(dòng)作，剩余房企多為中小規(guī)模，存在一定的經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，包括資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高、土地儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)單一、布局局限性強(qiáng)，融資成本高等問(wèn)題，都會(huì)被港交所認(rèn)定為高風(fēng)險(xiǎn)或低于上市標(biāo)準(zhǔn)。

今年上半年，受疫情影響，僅去年年底通過(guò)聆訊的匯景控股完成赴港上市。下半年，房企上市進(jìn)程相對(duì)加快。截至目前，下半年以來(lái)共有港龍中國(guó)、金輝控股、上坤地產(chǎn)和祥生控股4家房企完成IPO。

除了數(shù)量上不占優(yōu)勢(shì)外，今年上市房企中多數(shù)存在招股書失效、二次遞表等情況，例如上坤地產(chǎn)、港龍中國(guó)等都是在提交兩次招股書后才成功上市。正在排隊(duì)上市的領(lǐng)地控股、三巽控股等房企也出現(xiàn)了二次遞表的現(xiàn)象。

“這背后的原因主要是企業(yè)業(yè)績(jī)不夠好、負(fù)債水平過(guò)高。”中國(guó)指數(shù)研究院企業(yè)研究副總監(jiān)劉水向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示。

“一些小型企業(yè)因?yàn)橛芰Σ环€(wěn)定、規(guī)模不大、負(fù)債率較高等情況，未能通過(guò)材料審核。”同策研究院資深分析師肖云祥向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，2018年以來(lái)內(nèi)地赴港上市房企多是中小型房企，主流商業(yè)模式依賴高周轉(zhuǎn)、高負(fù)債。但實(shí)際上，通過(guò)此前已上市的房企來(lái)看，高負(fù)債的企業(yè)已經(jīng)受到限制。即便如此，在“三道紅線”融資限制下，這些房企上市意愿仍舊很強(qiáng)，主要是想獲得融資渠道，緩解資金緊張局面。

不得不說(shuō)，資金輸血、品牌信用背書和降低融資成本，歷來(lái)是房企爭(zhēng)相IPO的重要?jiǎng)恿Α⑺硎荆?019年至今，規(guī)模較小房企受疫情影響業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)承壓，監(jiān)管部門融資政策未見(jiàn)明顯放松，“三道紅線”的監(jiān)管新規(guī)又迫在眉睫，這種多方承壓的背景下，房企選擇赴港尋求融資機(jī)會(huì)。

IPO新秀市值均低于150億元

估值和股價(jià)表現(xiàn)承壓

即便如愿登陸資本市場(chǎng)，赴港上市的“內(nèi)房股”估值和股價(jià)也明顯承壓，甚至部分企業(yè)出現(xiàn)認(rèn)購(gòu)不足和破發(fā)現(xiàn)象。

“在今年已上市的5家房企中，截至目前，港龍中國(guó)相比上市首日總市值增長(zhǎng)了11.7%，匯景控股和祥生控股基本持平，上坤地產(chǎn)下降1.3%。”劉水表示，從2019年銷售額來(lái)看，5家上市房企中的祥生控股屬于千億元以上陣營(yíng)，金輝控股屬于500億元-1000億元陣營(yíng)，上坤地產(chǎn)在300億元-500億元陣營(yíng)，港龍中國(guó)和匯景控股均屬于百億元以下陣營(yíng)。

“新上市房企市值均低于150億元，在83家樣本房企的市值排序中處于中等水平。”肖云祥表示，與物業(yè)板塊相比，開(kāi)發(fā)型企業(yè)的估值都普遍較低。

劉水表示，這是因?yàn)槲飿I(yè)服務(wù)是典型的輕資產(chǎn)模式，資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低，且目前來(lái)看物業(yè)服務(wù)對(duì)大多數(shù)業(yè)主來(lái)說(shuō)也屬于剛需，因此物業(yè)服務(wù)企業(yè)擁有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，又極具增長(zhǎng)潛力，更受資本市場(chǎng)追捧。

“部分上市房企出現(xiàn)認(rèn)購(gòu)不足和破發(fā)現(xiàn)象主要是自身價(jià)值未能獲得較高的投資預(yù)期，在資本市場(chǎng)遇冷，不能吸引足夠的資本流入。”潘浩表示，資本市場(chǎng)對(duì)中小規(guī)模房企更為苛責(zé)，這背后是行業(yè)集中度的加劇，越在行業(yè)艱難的時(shí)候，企業(yè)之間的分化特征越明顯。同時(shí)，出現(xiàn)這種現(xiàn)象也向行業(yè)證明，上市對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)不是金鐘罩，只是個(gè)敲門磚。前期有破發(fā)的危機(jī)，后期也會(huì)存在融資成本高企的可能。

降低資金成本縱然是房企上市的主要訴求之一，但就當(dāng)前局勢(shì)來(lái)看，若房企不改變“觸紅”的情況，融資仍然受限。眾所周知，根據(jù)“三道紅線”觸線情況不同，將房地產(chǎn)企業(yè)分為“紅、橙、黃、綠”四檔。如果“三道紅線”全部踩中，開(kāi)發(fā)商的有息負(fù)債將不能再增加；踩中兩道，有息負(fù)債規(guī)模年增速不得超過(guò)5%；踩中一道，增速不得超過(guò)10%；一道未中，不得超過(guò)15%。

“上市之后，力爭(zhēng)在年底之前讓公司升至綠檔，這是最重要的財(cái)務(wù)目標(biāo)。”日前，今年剛剛上市的某房企管理層向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，完成這一目標(biāo)后，公司的融資成本會(huì)降低，利潤(rùn)率才能進(jìn)入上行通道。

“若上市前是綠檔房企，自身負(fù)債可控，在‘三道紅線’新規(guī)以內(nèi)，企業(yè)就可以拿融資來(lái)擴(kuò)規(guī)模。”劉水表示，但如果企業(yè)已經(jīng)踩線三道，上市后則會(huì)增加直接融資，降低負(fù)債，優(yōu)化負(fù)債率，爭(zhēng)取變身綠檔企業(yè)。

“新上市房企募集資金后的用途，要結(jié)合房企自身的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)與發(fā)展戰(zhàn)略而定。”潘浩直言，從第三季度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上看，部分房企主動(dòng)“降檔”已經(jīng)開(kāi)始，如首開(kāi)、電建等房企“紅轉(zhuǎn)橙”、建發(fā)股份與招商蛇口分別實(shí)現(xiàn)“橙轉(zhuǎn)黃”與“黃轉(zhuǎn)綠”等，“降檔”將成為行業(yè)趨勢(shì)。

在潘浩看來(lái)，“三道紅線”對(duì)房企融資端的影響主要是結(jié)構(gòu)上的，中小規(guī)模型房企融資難度升級(jí)明顯。在融資新規(guī)下，除債券融資外，信托、銀行貸款等多渠道也呈收緊趨勢(shì)，接下來(lái)，頭部房企優(yōu)勢(shì)持續(xù)強(qiáng)化，行業(yè)集中度進(jìn)一步加劇。

對(duì)此，劉水也認(rèn)為，未來(lái)房地產(chǎn)金融監(jiān)管將持續(xù)強(qiáng)化，防止房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)度金融化，在重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)資金監(jiān)測(cè)和融資管理規(guī)則下，部分企業(yè)資金壓力或明顯提升。