9月21日，日本央行在9月議息會議后宣布對商業(yè)銀行的超額準備金存款利率維持在-0.1%不變，但放棄了基礎(chǔ)貨幣目標，取而代之引入了“控制收益率曲線”框架。日本央行控制收益率曲線的量化質(zhì)化寬松政策（QQE）被市場解讀為全球貨幣政策的第一步。在這之前，全球機構(gòu)已經(jīng)有全球貨幣政策進入正?；A期，并且對投資策略進行了調(diào)整，之所以存在如此預期，是認為近期G20國家在杭州峰會上一致達成采取財政、貨幣與結(jié)構(gòu)性改革措施促進全球經(jīng)濟增長的共識。不過，對于是否真正進入全球貨幣政策正?；€需要觀察美聯(lián)儲的行動。此外，全球貨幣政策正?；淖畲笞枇Γ饕獊碜詺W元區(qū)與英國。

導讀

“可以說日本央行實則是按兵不動，沒有擴大資產(chǎn)購買規(guī)模，也沒降息，還要管理長端利率，這些都不會使日本經(jīng)濟加快復蘇。間接承認了他們已到達了貨幣政策的極限。”Japan Macro Advisors的首席經(jīng)濟學家大久保琢史對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

9月21日，日本央行在9月議息會議后宣布對商業(yè)銀行的超額準備金存款利率維持在-0.1%不變，但放棄了基礎(chǔ)貨幣目標，取而代之引入了“控制收益率曲線”框架，在該框架下，日本央行將繼續(xù)購買長期國債，從而使10年期國債收益率維持在當前零水平附近。聲明還表示，將繼續(xù)貨幣寬松政策，直至通脹穩(wěn)定保持在2%以上的水平。如有必要，將進一步加碼寬松。

聲明發(fā)布后，市場的反應似乎比較積極。日元匯率轉(zhuǎn)而下跌、日本10年期國債收益率升至零以上水平，日經(jīng)225指數(shù)一度上漲2.5%，創(chuàng)7月份以來的最大單日漲幅，并最終收高1.91%。

“日本央行的決議是一個正面的消息，能提升其貨幣政策的可持續(xù)性，同時亦針對了之前框架的限制。我認為新的措施將更為有效，不過我們還始終需要密切留意市場對通脹預期是否與日本央行的觀點一致。”富達國際日本投資總監(jiān)Takashi Maruyama表示。

管理長端利率效果恐將有限

不過有觀點指出，21日日本央行提出管理長端利率及使通脹水平達到并保持在2%以上的政策可信度值得懷疑。

“一方面維持對超額準備金的-0.1%的負利率，還宣布要管理長端利率，讓利率曲線變陡，這些對銀行業(yè)是利好消息，所以消息過后日本的銀行股出現(xiàn)了壓力釋放后的反彈。不過不要用市場短期的反應來判斷政策的長期影響，這樣會被很多噪音干擾。日本央行宣布要管理長端利率，但其實央行只能決定短期利率，長端利率并不是能由其單獨決定的，還要看經(jīng)濟的長期增長、長期通脹前景及全球資金；另外要知道日本央行已經(jīng)購入六到七成的日本國債，對長端利率的控制能力已經(jīng)有限。對于再次強調(diào)2%的通脹目標，要想想該國已經(jīng)陷入通縮二十多年了。”交銀國際宏觀研究部主管、首席策略師洪灝對21世紀經(jīng)濟報道記者分析稱。

另有市場參與者表示，不會因為日本央行21日的決定而調(diào)整選股策略。“今次日本央行的決定將不會影響我的選股準則。在整體金融行業(yè)來說，我保持中性的看法，不過當中我看好非銀行及保險公司，而銀行的前景則較為負面。”富達國際基金經(jīng)理 Hiroyuki Ito說。

也有許多觀點認為，21日的決定進一步凸顯了在推升通脹和經(jīng)濟增長上，日本央行的政策空間已達極限。

“可以說日本央行實則是按兵不動，沒有擴大資產(chǎn)購買規(guī)模，也沒降息，還要管理長端利率，這些都不會使日本經(jīng)濟加快復蘇。間接承認了他們已到達了貨幣政策的極限。決定對銀行業(yè)是有好處的，所以我們看到了銀行股的上漲，不過我認為好景不長，當市場真正消化了消息之后，就會得出日本央行已達其極限的結(jié)論。” Japan Macro Advisors的首席經(jīng)濟學家大久保琢史對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

根據(jù)瑞銀證券日本經(jīng)濟學家此前測算，按照目前的日本國債的發(fā)行規(guī)模和日本央行的購債速度，日本央行將在2024年購入所有的日本國債。不過，鑒于金融機構(gòu)及其他市場參與者根據(jù)他們的資產(chǎn)管理要求需要持有一定的日本國債，日本央行將在2018年底左右迎來國債購買極限。

而自今年1月議息會議宣布負利率以來，日本債券市場的收益率曲線日趨平坦化，在這一過程中，長端利率相對短端利率更快的下行令銀行和保險公司等機構(gòu)的盈利承壓。日本第二大銀行瑞穗金融集團2016財年第一季度財報顯示，該行凈利潤同比大跌16%。有分析指出，這一差強人意的營收表象突出了銀行所面臨的艱難環(huán)境——凈息差收窄、貸款需求萎靡、經(jīng)濟增速疲軟。

國信證券宏觀固收團隊報告指出，自黑田東彥就任行長以來，日本央行先后進行了三輪大規(guī)模的貨幣寬松，也的確在推升通脹方面取得了明顯成效，尤其是在2013年4月推出貨幣寬松后，日本央行官方的通脹指標很快由負轉(zhuǎn)正，使日本經(jīng)濟走出了通縮。然而，隨著2014年的消費稅上調(diào)和油價的持續(xù)下跌，以及今年初以來金融市場動蕩和英國退歐導致的日元升值，日本央行的后兩輪寬松在推升通脹的效果上日漸式微。

目前，日本的消費者物價指數(shù)（CPI）連續(xù)5個月同比下滑，達成通脹目標的不確定性在不斷增強中。

國信證券宏觀固收團隊報告還指出，此次日本央行的貨幣政策調(diào)整雖有創(chuàng)新，但也揭示了一個不爭的事實，即此前“QE+負利率”的寬松模式已實施殆盡。日本央行此次貨幣政策調(diào)整在未來真正起到的作用仍有限。

貨幣和財政政策應加強協(xié)調(diào)

盡管日本官方多次強調(diào)不會實施“直升機撒錢”計劃，但市場中仍存在很多這樣的猜測。

瑞銀證券報告指出，官方不會實施發(fā)行永久國債和日本央行直接購債，但可能會采取接近前述的措施，比如日本央行承諾將持有更長期的國債，或是在日本央行為財務省開設一個特殊賬戶。

“我認為日本央行在貨幣政策方面可以做的已經(jīng)到達極限，日本央行已經(jīng)采取了很大規(guī)模的非常規(guī)貨幣政策，比如購入ETF等等，為何不考慮對財政更加積極的刺激和鼓勵呢，應加強與財政政策的協(xié)調(diào)。另外，日本何時達成通脹目標也很大程度上取決于外部環(huán)境，比如全球經(jīng)濟的改善、美國利率正?；倪M度等等。”大久保琢史說。

國信證券報告認為未來安倍經(jīng)濟學將更加注重提升國民的薪資水平。同時，日本央行也將加強與財務省在貨幣政策和財政政策上的協(xié)調(diào)，并最終轉(zhuǎn)向類似于“直升飛機撒錢”的刺激模式。

而也有很多觀點指出，自2012年底安倍晉三上臺后推廣“安倍經(jīng)濟學”至今，只看到了“第一支箭”和“第二支箭”暨貨幣政策寬松以及財政政策，但所謂的“第三支箭”——結(jié)構(gòu)性改革卻從未離弦。

德國商業(yè)銀行亞洲高級經(jīng)濟學家周浩撰文指出，“一方面，安倍需要通過穩(wěn)定就業(yè)市場來保證自身的選票，而結(jié)構(gòu)性改革往往會伴隨大規(guī)模的失業(yè)，另一方面，結(jié)構(gòu)性改革如何下手，可能才是根本問題。在沒有科技創(chuàng)新、全球經(jīng)濟毫無方向的狀況下，結(jié)構(gòu)性改革能改變多少，很多人甚至持懷疑態(tài)度。”